Die Inflation wird bleiben und könnte in diesem Jahr 4% übersteigen, sagt Professor mit einer beispiellosen Bilanz an Vorhersagen

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Als wir uns im Mai 2020 das letzte Mal mit Professor Campbell Harvey von der Duke University trafen, war er inmitten des Untergangs und der Dunkelheit der Pandemie optimistisch.

Harvey, dessen negatives Zinskurvenmodell eine perfekte Vorhersage von Rezessionen hat, sagte damals, dass ein Impfstoff – zu diesem Zeitpunkt eine spekulative Aussicht – eine starke wirtschaftliche Erholung und neue Markthochs bewirken würde.

Nun, da dies geschehen ist, sieht er eine Rückkehr der Inflation, und zwar nicht nur vorübergehend, wie eine neue Arbeit zeigt, die er zusammen mit vier anderen Forschern verfasst hat.

In diesen Fragen und Antworten diskutiert er die Auswirkungen auf Aktien und Anleihen und erklärt, welche Sektoren am stärksten betroffen sein werden und welche sich gut verstecken könnten. Harvey ist Professor für Finanzen an der Duke’s Fuqua School of Business.

Campbell Harvey

Howard-Gold: Eine wirtschaftliche Erholung sieht viel stärker aus als erwartet, und die Leute sprechen von Inflation, womit wir zu Ihrem Papier kommen. Erwarten Sie Inflation und erwarten Sie, dass sie vorübergehend oder länger anhält?

Campbell Harvey: Es ist offensichtlich, dass das Inflationsrisiko gestiegen ist. Wenn ich „Inflationsrisiko“ sage, meine ich ein Inflationsrisiko, das über einem Niveau liegt, mit dem wir uns wohl fühlen. Die Inflation könnte um 3% steigen und das könnte eine gute Nachricht sein, wenn Sie bei minus eins beginnen. Sie gehen von minus eins auf zwei, das ist im Grunde nur der Wirtschaftsmotor, der auf Touren kommt. Wenn Sie von zwei auf über fünf gehen, beginnen Sie sich Sorgen zu machen. Wir alle wissen, dass die Inflation, sobald sie ein hohes Niveau erreicht hat, schmerzhaft ist, sie in den Griff zu bekommen.

Wir hatten seit 30 Jahren wirklich keine Inflation mehr, daher fragen sich die meisten Anleger, warum die Fed das für so eine große Sache hält, weil sie sich nicht erinnern, was in den frühen 1980er Jahren passiert ist. 20 % Zinsen sind kaum vorstellbar. Es ist schwer, darüber nachzudenken, da die Preise heute so niedrig sind, aber wir haben das durchgemacht und es ist lange her. Natürlich gibt es Länder mit Inflationsschüben wie Simbabwe und Venezuela.

Gold: Das ist jedoch Hyperinflation.

Harvey: Wir sind nicht Venezuela. Darüber brauchen wir uns keine Sorgen zu machen. Doch was sind hier die Risikofaktoren? Nun, Nummer eins, die Bilanz der Federal Reserve ist massiv gestiegen. Sie könnten sagen: „Nun, das ist auch während der globalen Finanzkrise passiert und wir haben wirklich keinen Inflationsschub gesehen.“

Das mag stimmen, aber ich würde mich nicht sehr wohl dabei fühlen, wichtige Entscheidungen auf einer Beobachtung zu stützen. Die zweite Sache ist, dass wir 2020 ein zweistelliges Defizit hatten und in der Prognose des Congressional Budget Office (CBO) ein weiteres zweistelliges Defizit im Jahr 2021. Das wird das erste Mal seit dem Zweiten Weltkrieg sein. Wenn Sie diese beiden Dinge zusammenbringen, ist das Risiko gestiegen.

Gold: Glauben Sie, dass wir eine anhaltende Inflation erleben werden oder sind das nur vorübergehende Engpässe?

Harvey: Dies ist für Anleger sehr wichtig zu verstehen. Erstens, was sich auf die Vermögenspreise auswirkt, sind längerfristige Inflationsüberraschungen. Wenn du erwartest [temporary price increases] umgekehrt werden, haben sie nicht unbedingt einen großen Einfluss auf die Vermögenspreise. Was wir heute sehen, ist meiner Meinung nach eigentlich eine Kombination aus zwei Dingen. Wir sehen einige Inflation, die nur vorübergehend ist, einige Probleme mit der Lieferkette. Diese Probleme führen zum Beispiel dazu, dass die Preise für Holz oder andere Rohstoffe in außergewöhnliche Höhen schießen. Diese Stufen sind unwahrscheinlich von Dauer und es wird einen gewissen Rückzug von diesen Stufen geben.

Ich glaube auch, dass es eine Komponente dessen gibt, was wir heute sehen, das eine Neujustierung der längerfristigen Erwartungen ist. Der sauberste Weg, dies zu sehen, sind die Derivatemärkte sowie die Breakeven-Inflation durch die Treasury Inflation Protected Securities (TIPS). Wir haben definitiv einen Anstieg dieser Erwartungen im Laufe des Jahres gesehen.

Ich halte es überhaupt nicht für unvernünftig, dass die Inflation bis Ende 2021 im oberen Bereich liegt oder möglicherweise sogar die 4%-Schwelle überschreitet.

Gold: 4%? Bis Ende dieses Jahres? Gemessen am Verbraucherpreisindex (VPI)?

Harvey: Ja. Das ist wesentlich anders als der Sweet Spot von 2%. Ich glaube, wir werden weit über 3% liegen, möglicherweise im Bereich von 4%.

Gold: Am Donnerstag berichtete die Regierung, dass der VPI in den letzten 12 Monaten bis Ende Mai um 5 % gestiegen sei. Ist dies oder etwas in der Nähe das, was wir für den Rest des Jahres 2021 erwarten können?

Harvey: Die Zahlen, die wir sehen, sind eine Kombination aus vorübergehenden und längerfristigen Auswirkungen. Ein Teil der Preiserhöhungen wird rückgängig gemacht. Andere Treiber wie Wohnkosten und Lohnerhöhungen sind jedoch längerfristiger Natur. Ich lehne die Vorstellung ab, dass wir das 13-Jahres-Hoch der Inflation außer Acht lassen können, weil es ein Ergebnis des „Basiszinssatzes“ (von einem Tiefpunkt ausgehend) und temporärer Effekte ist. Ich halte eine Prognose von 4 % weiterhin für glaubwürdig.

Gold: Sie sagten in der Zeitung, dass 5 % die wahre Gefahr sind. Und wenn die unerwartete Inflation annualisiert über 5 % liegt, schneiden Aktien und Anleihen schlecht ab.

Harvey: Wenn wir wieder von einem moderaten Niveau ausgehen und die Schwelle von 5 % überschreiten, historisch mein Papier, mit 95-Jahres-Daten und acht verschiedenen Episoden in den USA, historisch gesehen, werden Aktien gehämmert. Wir haben gezeigt, dass sie 7% verlieren [annualized] auf inflationsbereinigter Basis.

Es ist offensichtlich, dass, wenn Sie in Anleihen investiert sind, wenn die Inflation steigt, die Zinsen steigen und der Wert der Anleihen sinkt. Die Anleihen mit der längsten Laufzeit, die 30-jährigen Anleihen, sind sehr empfindlich. Sie sind gerade sehr riskant, [because with] Bei einer Erhöhung des Zinssatzes um 1 % könnten Sie 20 % der 30-jährigen Anleihe verlieren.

Wenn Sie an ein durchschnittliches Portfolio denken, das zu 60 % aus Aktien und zu 40 % aus Anleihen besteht, erhalten Sie von beiden Seiten einen Inflationsschub.

Gold: Fast alle Sektoren, die Sie betrachtet haben, mit Ausnahme des Energiesektors und vielleicht des Gesundheitswesens, schnitten sehr schlecht ab.

Harvey: Der historisch schlechteste Sektor sind die langlebigen Konsumgüter, die auf Jahresbasis 15 % verlieren. Der Energiesektor und der Gesundheitssektor haben sehr kleine negative Renditen, wie -1%. Eine einfache Sache ist zu sagen: „Nun, schauen wir uns die Aktien in meinem Portfolio an und oh, na ja, ich bin tatsächlich stark in Richtung langlebiger Konsumgüter gewichtet. Vielleicht möchte ich die Zuteilung ändern und zum Beispiel etwas Gesundheitsversorgung einbeziehen, die historisch gesehen ziemlich belastbar ist.“ Einfache Dinge wie eine Neuausrichtung des Portfolios, und dies kann über einzelne Aktien oder Sektor-ETFs erfolgen, und vielleicht möchten Sie einfach nur die Sektoren überdenken, denen Sie ausgesetzt sind. Es ist sofort für jeden Anleger anwendbar. Dabei spielt es keine Rolle, ob Sie ein einzelner oder großer institutioneller Anleger sind.

Dies ist die Zeit, sich Ihre Sektorengagements anzusehen und eine Neugewichtung in Betracht zu ziehen. Sie können diese Neuausrichtung durchführen und der Inflationsschub tritt möglicherweise nicht ein. Das heißt nicht, dass Sie einen Fehler gemacht haben. Wenn Sie Ihre ursprüngliche Zuteilung beibehalten hätten, hätten Sie vielleicht 1% oder 2% mehr verdient, aber das sind nur die Versicherungskosten. Das ist ganz einfach.

Gold: Sie haben festgestellt, dass kleine Aktien während Inflationsschübe tendenziell nicht sehr gut abschneiden. Nun, kleine Aktien haben sich im letzten Jahr oder so extrem gut entwickelt. Sollten Leute, die in kleine Aktien eingestiegen sind, auch zu größeren Aktien wechseln oder Value versus Growth?

Harvey: Kleine Aktien sind anfällig. Auch hier könnten Sie über eine Neugewichtung Ihres ETF-Portfolios nachdenken. „Qualität“, die verschiedene Definitionen hat, schneidet bei Inflationsschüben tendenziell besser ab, [and] Wert hält sich. Auch das ist besser, als einen Treffer von -7% zu erleiden.

Gold: Während eines Inflationsschubs sind TIPS intuitiv die beste Option, aber die Federal Reserve hat im Rahmen ihres Anleihekaufprogramms mehrere zehn Milliarden Dollar an TIPS aufgekauft. Hat das den Markt verzerrt und ihn zu einem weniger attraktiven Inflationsschutz gemacht?

Harvey: TIPS liefern tatsächlich den Inflationsschutz durch Konstruktion. Sie sind inflationsindexiert. Sie sind jedoch sehr teuer: In Zeiten ohne Inflation werden Sie angesichts unserer Ausgangslage eine negative Rendite erzielen. Ich gebe keine Anlageberatung, daher muss ich hier vorsichtig sein, aber lassen Sie mich nur sagen, dass TIPS eine teure Möglichkeit zur Inflationsabsicherung sind, und es gibt andere, einfachere Dinge wie die Neuausrichtung Ihres Portfolios auf widerstandsfähigere Sektoren [the face] der Inflation.

Gold: Wie sieht es mit Rohstoffen aus? Sie sind für Privatanleger etwas schwieriger zu kaufen. Und wenn Sie den S&P-Materialsektor XLB kaufen, -0,02% VAW, -0,14%,
das macht den Job nicht wirklich, oder?

Harvey: Wenn wir uns Rohstoffe ansehen, haben wir es mit Rohstoff-Futures zu tun, und das ist für Privatanleger nicht leicht zugänglich. Wir zeigen auch, dass der Kauf von Aktien, die an Rohstoffe gebunden sind, also beispielsweise anstelle von Öl-Futures eine Aktie eines Erdölunternehmens kaufen könnte, nicht annähernd den gleichen Schutz bietet, aber nicht schlecht ist. Es gibt Möglichkeiten für Privatanleger, über einige ETFs auf Rohstoffe zuzugreifen, aber es ist nicht so einfach wie eine einfache Rotation der Aktien in Ihrem Portfolio.

Gold: Sie sagten in Ihrem Papier, dass der Inflationsschutz, der dem Gold zugeschrieben wird, von einem einzigen Ereignis im Jahr 1979 herrührt.

Harvey: Das Problem mit Gold ist, dass es volatil ist und die Inflation nicht so volatil ist. Gold ist eine unzuverlässige Absicherung gegen Inflationsüberraschungen. In unserem Papier wir [looked] bei unerwarteter Inflation und der Hedging-Fähigkeit von Gold, und wir sahen, dass dies weitgehend von der Beobachtung von 1979 getrieben wurde. In diesem neuen Papier betrachten wir die Wertentwicklung von Gold in verschiedenen Inflationsphasen. Während dieser Inflationsschübe ist Gold tatsächlich in Ordnung, aber es wird immer noch stark von dieser einzigen Beobachtung aus dem Jahr 1979 beeinflusst, [although] es bietet einen gewissen Schutz.

Gold: Wie wäre es mit Krypto und Bitcoin?

Harvey: Theoretisch ist das BTCUSD-Angebot von Bitcoin mit +1,05 % von der Wirtschaft oder jeder Geldmenge entkoppelt. Es ist nur eine rein algorithmische Rolle und der letzte Bruchteil eines Bitcoins wird im Jahr 2140 geprägt. Sie können theoretisch argumentieren, dass dies angesichts der Tatsache, dass es in keinem entwickelten Land eine direkte Verbindung zur Geldmenge oder Geldpolitik gibt, eine potenzielle Absicherung darstellt.

Hier gibt es zwei große Nachteile. Erstens ist die Geschichte begrenzt. Wir haben Qualitätsdaten aus dem Jahr 2013. Wir haben keine Erfahrung in der gesamten Bitcoin-Geschichte mit einem Inflationsschub, [so] es gibt im Grunde keine Erfolgsbilanz. Der zweite Nachteil ist, dass ich erwähnt habe, dass Gold unzuverlässig war, weil es volatil war. Nun, die Kryptos haben die sechsfache Volatilität von Gold.

Gold: Sechsmal volatiler als Gold?

Harvey: Wir haben in letzter Zeit einen Anstieg der Inflation gesehen, vielleicht unerwartet, um [5% in the 12 months ending in May] Und was ist mit Bitcoin passiert? Es sinkt um 50%. Dies ist die Art von Volatilität, die es sehr wahrscheinlich macht, dass eine Kryptowährung wie Bitcoin kein zuverlässiger Inflationsschutz ist. Die Preise von Bitcoin werden im Wesentlichen durch das Risiko-Ein/Risiko-Aus bestimmt. Wir haben im März 2020 gesehen, dass der Aktienmarkt um 35 % fällt, Bitcoin um 50 %. Dann steigt die Börse auf ein Rekordhoch, Bitcoin steigt auf ein Rekordhoch. Auch hier handelt es sich um einen spekulativen Vermögenswert. Zu denken: „Nun, ich werde mein Portfolio mit Krypto aufladen, weil es ein Inflationsschutz ist“, das ist ein rein theoretisches Argument und ignoriert einige grundlegende Dinge wie die Volatilität.

Gold: Wir haben GameStop GME, -15,79 % vor ein paar Monaten, und AMC AMC, -10,43 % vor kurzem gesehen. Was halten Sie von einem Markt, in dem „Meme“-Aktien wie diese plötzlich in die Höhe schnellen?

Harvey: Fintech hat es Privatanlegern erheblich erleichtert, an der Börse aktiv zu werden. Sie können Bruchteile von Aktien kaufen. Sie können ein Konto bei Schwab SCHW, -0,05% oder Robinhood haben, und im Grunde sind diese Investoren nicht Vollzeit. Sie verlassen sich auf Informationen, die auf Reddit und solchen Orten manchmal nicht so genau sind. Wir haben den stetigen Rückgang des Anteils der Privatanleger und der gesamten Marktaktivität beobachtet. Sie ging 2019 auf etwa 10 % zurück und beträgt im Wesentlichen 15 % im Jahr 2020 und wahrscheinlich 20 % im Jahr 2021.

[So,] Wenn Sie denken, dass das, was mit GameStop oder AMC passiert, nur dem Kleinanleger zu verdanken ist, ist das falsch; viele Institute und Hedgefonds sind in diesem Markt aktiv und nutzen diese Volatilität. Grundsätzlich sehen wir [large] Abweichungen vom Grundwert. Das schafft Chancen für andere Investoren, daraus Kapital zu schlagen. Dies ist nicht ohne Risiko, aber meiner Meinung nach sehen wir zumindest kurzfristig, dass bestimmte Märkte weniger effizient werden.

Howard Gold ist Kolumnist bei MarketWatch.

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